原油：关税政策削弱利好影响 -j9九游
上周初油价受美国关税令的影响下跌，尽管之后对加拿大和墨西哥的关税被推迟，以及后半周出现了一些利多，但关税前景依然限制了涨幅，原油周线继续下跌。
图1：布伦特原油走势图
关税对重油市场影响更大
图一：hls（路易斯安那重质低硫原油）与wti库欣价差
图二：mars（马尔斯中质高硫原油）与wti库欣价差
来源：bloomberg
虽然在2月3日，在特朗普与加拿大和墨西哥领导人分别通话后，决定暂缓一个月实施新关税，不过潜在的关税依然对市场起到作用。
在上期我们提过，作为短期影响，关税将抬升美国炼厂进口成本，使得美国炼厂不得不转往其他渠道进口原油，由于当前全球原油市场本就处在紧平衡格局，这种贸易流动的骤然变化将带来短期的供应扰动以及运费走高，对原油价格产生利多并刺激能源通胀。
从长期看，关税——尤其涉及到中国的部分——将引起反制，令相关国家经济增速放缓，并最终导致原油需求下降。
而从美国市场实际表现看，关税对重质原油形成的冲击更大。从图中可以看到，hls和mars原油对轻质原油wti库欣的价差在关税令之后大幅走高，即使关税令被推迟后相关价差也没有明显回落迹象。这是因为原本大量进口加拿大和墨西哥的美国中西部炼厂已经将炼油设施配置成更贴合提炼重质原油，随着传统进口渠道的成本存在大幅提升可能，这些炼厂正大量寻求替代供应，导致美国本土重质原油和中质原油价格走高，其中重质原油走高幅度更大。
由于opec 在减产期间更倾向于生产价格更高的轻质原油，传统的重油产地伊朗、委内瑞拉也由于美国的压迫存在供应风险。因此对于重油市场而言，可替代选项相对较少，或加大美国对加拿大和墨西哥的关税对重油市场的影响。
沙特全面上调3月原油官方售价
图三：沙特3月官方售价
沙特上调3月售往所有地区的原油升贴水，其中亚洲区域各等级原油上调2.1-2.6美元/桶不等，其中较为主流的轻质和中质原油升贴水分别上调2.4和2.5美元/桶。上调后各等级原油升贴水普遍创下2023年12月以来新高，上调幅度最大的重质原油升贴水创2022年11月以来新高；美洲区域各等级原油上调0.1-0.3美元/桶不等，绝对值仍为全球最高的区域；欧洲区域西北欧与地中海所有品级升贴水均上调3.2美元/桶，单月上调幅度创2020年6月以来最高值。
亚洲是沙特最重要的销售区域，随着伊朗（主要销往中国）和俄罗斯（主要销往中国和印度）的原油供应制约增加，亚洲区域对中东原油的替代需求大增。作为结果，中东阿曼迪拜原油期货较布伦特原油显著走强，沙特也连续第二个月上调亚洲区域官价，并且顺便上调了其他区域的升贴水。
沙特全面上调升贴水从侧面印证了油市总体仍处于紧平衡状态，对每一个供应端的突发状况，无论是关税还是制裁，反应都十分灵敏。
关注伊朗和俄罗斯原油出口在制裁政策下的表现
美国对俄罗斯和伊朗的制裁激发了中国炼油厂的替代需求，由于替代需求主要往中东地区消化，使得近期东半球油价偏强，包括国内sc原油期货和迪拜阿曼原油期货在内的走势均强于布伦特原油，同时sc和阿曼原油期货近月价差走强，反应出局部市场供不应求。这些变化是沙特在上周上调3月官方售价的诱因。
结合特朗普“将伊朗原油出口降至零”的口号，有必要持续跟踪受制裁国家的石油流量变化。目前来看，俄罗斯石油流动暂未受到重大影响，正如我们之前所说，对于俄罗斯这种体量的国家而言，制裁实际影响有待观察。而伊朗仍有超过150万桶/日的出口流量，若其出口被完全影响，可以对标去年8-9月利比亚国内政变时对市场影响，当时政变前利比亚产量约为120万桶/日。
图四：俄罗斯海运原油出口量
我们认为在这种制裁持续，未来能看到流量收紧的背景下，国内油价仍然会相对其他地区油价偏强，近月价差持续强势，正套逻辑持续保持。
总体而言，尽管存在对伊朗的制裁以及沙特全面上调官价等利好，市场涨幅依然有限，我们认为这些信息的利好仍未完全释放。这是由于市场担忧关税政策——不仅仅是对加拿大、墨西哥和中国，还有特朗普正在研究的对欧盟国家关税——将损害全球经济发展，从而导致石油需求下降。对重质原油的利好更多体现在重油溢价，短期供应扰动对轻质原油的影响相对较小。
预计接下来油价将继续权衡美国关税、制裁效果等动向。而一旦opec 确认4月增产，则油市中长期承压格局将逐渐显现。
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